融资融券对ETF定价效率的影响研究

摘要：采用主成分分析法构建投资者情绪指标，并将其作为调节变量引入融资融券对ETF定价效率的影响研究中。研究结果表明，融资融券有助于提高ETF定价效率，投资者情绪在模型中起到反向调节效应。

关键词：融资融券；ETF定价效率

一、引言

根据中国证券登记结算公司（CSDC）的数据显示，截至2023年，我国融资融券余额已突破万亿元人民币大关，且呈现出稳定增长的趋势。融资融券通过增加市场的杠杆效应，可能加剧市场的波动性，从而影响ETF的价格稳定性和定价效率。投资者情绪则在市场波动的过程中起到了催化剂的作用。当投资者情绪过于乐观或悲观时，可能导致市场的过度反应，进而影响ETF价格的合理性。融资融券与投资者情绪共同作用下，市场价格的波动性和价格偏离度可能更为显著，从而影响ETF的定价效率。

二、文献评述

融资融券制度、投资者情绪与ETF定价效率作为资本市场的重要因素，正在深刻地影响着市场的价格发现、流动性、风险管理以及投资者行为等方面。在国外，融资融券对市场定价效率和波动性的影响得到了广泛的关注，Dasilas Apostolos（2022）通过研究中国股市的融资融券禁令解禁事件发现，融资融券交易与方差比率呈负相关，说明其对市场波动的影响具有减缓效应[1]。王良（2019）利用双重差分模型对融资融券对ETF基金价格反应速度的影响进行了实证研究，发现融资融券制度有助于降低ETF基金对好坏消息的反应非对称性，并减少高换手率ETF基金的反应滞后性[2]。

三、实证分析

（一）变量说明

本文以股票型ETF为研究对象，涵盖2012-2023年面板数据，进行标准化处理。数据量涵盖不同的市场环境和经济周期，具有跨时间的广泛性，还涉及多个ETF的跨行业、多维度特征。数据来源于wind 金融终端。具体变量如下表1所示：

（二）模型设定

本文主要研究的是融资融券对ETF定价效率影响的实证分析，根据前文研究的基础上构建以下实证模型：

式中为被解释变量，为解释变量，为调节变量，为控制变量，为随机干扰项。

（三）实证结果与分析

根据表2，融资融券余额与ETF折溢价率之间存在显著的负相关关系，表明融资融券活动的增加抑制提升ETF的折溢价率的变化，有助于提高定价效率，当投资者情绪作为调节变量时，融资融券余额余额和投资者情绪交互项与ETF折溢价率之间存在着显著的正向关系，这说明调节变量投资者情绪削弱了融资融券余额对于ETF定价的正向促进关系，具有显著的负向调节效应，降低ETF定价效率。

四、结论与建议

融资融券在一定程度上促进了ETF市场的定价效率，而投资者情绪则在此过程中起到了反向调节作用。以下将从政府、企业和个人三个层面，探讨如何有效利用融资融券工具和管理投资者情绪，以提升市场整体效率，促进金融市场的稳定和健康发展。

（1）基于政府层面的建议。政府应不断优化对融资融券市场的监管，特别是通过动态调整杠杆比例来应对市场波动。例如，在市场过热时提高保证金比例以防止过度杠杆化，而在市场低迷时放松杠杆限制以刺激市场流动性和信心。

（2）基于企业层面的建议。企业可以引入更多流动性提供者，加强信息披露，减少市场折溢价现象。此外，企业可推动创新型ETF产品的研发，例如行业主题ETF或ESG主题ETF，以吸引不同的投资者群体，进一步增强市场的多样性和稳定性。

（3）基于个人层面的建议。个人投资者应充分理解融资融券的杠杆效应，即在放大收益的同时也可能放大风险。因此，应根据自身的风险承受能力合理设置杠杆比例，避免盲目追求高杠杆带来的短期收益。

参考文献：

[1]Dasilas Apostolos.The impact of margin trading and short selling on the investment-to-price sensitivity. Evidence from China[J]International Review of Financial Analysis. 2022.

[2]王良，秦隆皓，惠朦朦融资融券交易对ETF基金定价效率的影响一一基于信息反应视角的研究[J].管理评论，2019，31（09）：18-27

作者简介：贾飞飞（2000—），男，汉族，山东聊城人，沈阳工业大学经济学硕士，研究方向：金融学

李倩（1974—），女，汉族，辽宁沈阳人，沈阳工业大学副院长/教授，博士研究生，研究方向：金融市场