企业分拆上市的动因分析

一、 分拆上市的含义

分拆上市是指将上市公司部分业务或子公司独立出来，在境内外交易所单独上市以提升企业价值的行为。分拆上市在概念上存在广义和狭义的区分。广义概念下，无论母公司是否为上市公司均可实施分拆；而狭义概念则严格限定母公司必须为已上市企业。本文选取的长春高新将其子公司百克生物分拆上市的案例，正符合狭义分拆上市的定义特征。

二、分拆上市的类型

本文按照已有的分拆上市特点，将其分为四种类型：参股型、剥离退出型、重组型和控股型。

（1）参股型：母公司通过减持降低持股比例，将子公司从控股变为参股后，通过IPO 或借壳实现参股子公司上市。

（2）剥离退出型：将子公司股权出售给实际控制人或关联企业，原上市公司不再保留子公司股权。

（3）重组型：通过将分拆的资产注入其他上市公司，达到类似于子公司独立上市的效果。

（4）控股型：其模式是上市公司将其子公司直接分离出来实现独立上市。本文所选取的案例属于控股型分拆上市的类型。

三、长春高新拆百克生物背景介绍

（一）长春高新简介

长春高新成立于 1993 年 6 月，1996 年 12 月作为东北首批上市企业在深交所挂牌（股票代码：000661）。经过二十余年发展，已转型为以医药创新为主的综合型企业集团，现拥有 6 家控股/参股子公司、3 家全资子公司及 1 家分公司，具体结构见图 2。公司选择将经营状况良好、业务相对独立的百克生物进行分拆上市，旨在助力母子公司实现更优更快的发展。

（二）百克生物简介

长春百克生物科技股份公司（百克生物）成立于 2004 年3 月，由长春高新（持股90% ）联合子公司百克药业共同组建，最初定位于人用疫苗研发。2010 年3 月完成股份制改造后，长春高新持股 46.15% （17，148.82 万股）。2021 年 6 月 25 日，百克生物成功在上交所科创板首次公开发行股票，募集资金总额约为15 亿元。

（三）分拆过程

长春高新从公布分拆计划到百克生物正式挂牌上市，整个流程历时不足12 个月。作为 2019 年末境内分拆上市新规实施后，首家成功实现境内分拆上市的医药行业上市公司，其具体实施过程分为三个阶段：2021 年 2 月 1 日，百克生物 IPO 申请获上市委员会审议通过；。2021 年 5 月 11 日，中国证监会核准公司首次公开发行股票；2021 年6 月 25 日，百克生物正式登陆科创板挂牌交易。

四、分拆动因分析

（一）拓宽融资渠道

1.母公司角度

长春高新作为生物制药企业，面临行业特有的高资金需求挑战：一方面，新药研发周期长、设备投入大；另一方面，提升产品竞争力既需要持续创新投入，又需对现有产线进行技术升级。这些因素共同构成了企业实施科技创新和核心战略的重大资金压力。

长春高科年报汇编显示，在百克生物分拆公开上市之前，投资现金流同比持续下降。与此同时，募资水平从2017 年到 2019 年逐年持续上升，但2020 年下降了 50% 以上，其原因是受到了新冠疫情的影响，募资难度越来越大。此外，净流动性从2019 年的 18.29亿元大幅下降至2020 年的 2.54 亿元，这迫切表明了需要融资来维持公司高企的经营管理成本和研发费用。

2.子公司角度

面对长春高新有限的资本支持能力，百克生物亟需拓展融资渠道以满足研发投入需求。分拆上市前财务数据显示：2019-2020 年投资活动现金净流出持续扩大，资金缺口由 1.28 亿元上涨至 3.34 亿元，同时筹资活动现金流入波动上升，筹资净现金流量由-0.57亿元变化为1.74 亿元，充分印证其通过分拆上市解决资金缺口的必要性。

（二）核心化战略需要

1.实现母公司核心化战略

长春高新作为综合性企业集团，业务布局涉及生物制药、传统中药及房地产开发等多个领域。在企业发展初期，这种多元化战略有效实现了风险分散和营收增长的双重目标，但从长远发展来看，其综合效益逐渐减弱。随着各业务板块的不断发展成熟，资源需求持续增加，现有融资渠道已无法充分满足发展需要，进而导致资源分配失衡和运营效率下降等问题。

从业务构成来看，旗下子公司金赛制药是集团的主要收入来源。数据显示，2020年基因工程类药品销售贡献了超过 84% 的营业收入。在当前业务架构中，基因工程和生物制药领域展现出显著的发展前景，因此公司战略规划明确提出要加大对金赛制药生产基地及国家产业园项目的投资力度。通过分拆百克生物这一战略举措，长春高新不仅优化了产业布局，更聚焦于优势主业发展，从而强化了主营业务竞争力，有效提升了企业在行业中的竞争优势。

2.实现子公司业务聚焦

百克生物是一家专注于传染病防治领域的生物医药高新技术企业。自创立以来，公司始终致力于人用疫苗的研制、产业化及商业化运营，在疾病预防控制领域形成了专业化的技术积累和市场优势。以水痘疫苗签发及占比情况看，百克生物 2019 年国内批签发量为 715.96 万支，占全国市场份额 34.05% ；2020 年国内批签发量为 883.02 万支，占全国市场份额 32.01% ；在国内水痘疫苗生产企业中居于优势地位。

百克生物作为疫苗行业的领先企业，未来发展潜力巨大，但也面临严峻的市场竞争。凭借核心产品突出的市场竞争力及行业领先的批签发量，公司需要持续优化现有疫苗产品线，同时加快在研项目的推进速度，以巩固其市场地位。为提升核心竞争力，百克生物必须加大研发投入，确保创新产品的开发进程。分拆上市不仅能提供必要的资金支持，助力研发创新，还能使公司更加专注于主营业务，优化资源配置。此外，独立上市还能拓宽融资渠道，增强资本运作能力，从而进一步提升企业的市场竞争力。分拆上市后，公司可通过三大举措强化竞争力：一是升级疫苗核心技术；二是拓展创新产品管线；三是构建国际化生产体系，不仅巩固了现有市场地位，更为新型传染病防治药物的研发奠定基础。

（三）降低市场信息不对称

长春高新作为东三省第一大医药生物企业，市值高且知名度高，但其子公司百克生物却因母公司光环被市场低估。分拆上市前，投资集中于长春高新，而非百克生物。然而，百克生物的产品在市场中表现突出，如水痘疫苗市占率超 30% ，鼻喷流感疫苗为国内唯一，带状疱疹疫苗研发领先且有望保持国产独家。分拆上市后，百克生物实现价值重估，上市当天百克生物发售价 36.35 元，开盘价 120 元，收盘价 118.5 元，股价涨幅超 200% ，成交额 25.21 亿元，市场信息不对称降低，价值得以重新估定。

（四）完善激励机制

长春高新多元化业务导致管理激励难以精准覆盖各子公司。分拆前，百克生物的价值在合并报表中被低估且缺乏独立评估机制；分拆后，其作为独立上市主体，通过资本市场定价机制和股权激励计划（含员工持股）有效将管理层利益与公司价值绑定，显著提升了经营效率和股东回报。

后续分拆事实证明，分拆上市显著增强了百克生物的独立运营能力，并优化了公司治理结构。以总经理孔维为例，其持股比例达 28.06% ，将个人利益与公司价值直接绑定，实现了市场价值与工作绩效的联动评价机制，管理层持股机制有效降低了委托代理成本。