温氏股份自由现金流预测研究

1、绪论

1.1 研究背景

农牧业是中国的基础产业之一，对于保障国家粮食安全、推动农村经济发展、促进农民增收等方面具有举足轻重的作用。温氏股份作为农牧业的领军企业，其经营状况和发展趋势对整个行业具有重要的影响。随着国内外市场环境的变化，农牧业面临着越来越多的挑战和机遇。一方面，全球食品需求持续增长，为农牧业提供了广阔的市场空间；另一方面，环保政策、市场竞争等因素也对农牧业提出了更高的要求。在这样的背景下，对温氏股份进行企业价值评估，有助于更好地把握市场机遇，应对挑战。温氏股份作为一家上市公司，需要不断提高自身的竞争力和市场地位。通过企业价值评估，可以更加清晰地了解自身的优势和不足，为制定未来的发展战略提供重要的参考依据。

1.2 研究意义

通过深入分析和评估，可以更准确地了解温氏股份在农牧业领域的市场地位、竞争力和未来潜力，从而为企业和投资者提供决策依据。可以帮助温氏股份更好地了解自身的优势和不足，明确企业未来的发展方向和目标。这有助于企业制定更加合理的发展战略，优化资源配置，提高管理效率。

温氏股份作为农牧业的领军企业，其企业价值评估结果对于整个行业的发展具有一定的引领作用。通过评估，可以发现行业中的优秀企业和潜在机会，推动整个行业的健康发展。温氏股份企业价值评估研究的意义不仅在于了解企业的真实价值，更在于指导投资决策、优化企业管理、推动行业发展以及促进资本市场健康发展。这对于提升温氏股份的竞争力、实现可持续发展以及推动整个农牧业行业的进步都具有重要意义。

1.3 文献综述

费雪 (1906)[1] 首先提出“资本价值理论”, 这个理论作为企业估值理论中的基石 , 为后来学者们的研究创造了很好的理论基础。他认真分析了资本和收入 , 以及二者之间的关系。费雪 (1907)[2] 对企业价值评估理论作了进一步的论述、研究并完善了这一观点 , 他认为现代企业的内在价值是由企业将来所能提供的获利能力所决定的 , 这种能力在从贴现公司的将来现金流量中所展现出来 , 根据这一理论基础 , 他所构建的现金流折现模型至今仍被人们所推崇 , 并被广泛使用。莫迪利亚尼和米勒 (1958)[3] 认真探究了企业资本结构与企业价值的内在联系 , 建成了 MM 资本结构理论 , 开始了现代资本结构理论的相关研究 , 自 MM 资本结构理论建立出来 , 任何的相关理论研究都是根据它来开展进行的。莫迪利亚尼和米勒 (1963)^[4] 把公司无所得税这个假定条件去掉 , 在他们看来若考虑企业所得税带来的影响 , 公企业的价值可能会伴随着财务杠杆系数的上升而上升。

国内学者对于企业估值的研究相对来说比较晚, 受各种因素的影响 , 从上个世纪八九十年代才开始。近十几年来 , 国内学者通过研究国外的企业估值理论 , 以中国特色社会主义市场经济发展的真实情况为基础 , 不断地进行探索分析 , 也取得了相当一部分的成果。汪涛 (2012)[5] 对股票相对估值理论进行了分析 , 着重阐述了市盈率模型 , 并且进行应用实证分析 , 虽然相对估值法存在操作简单的特点 , 但是也要采用其它估值方法进行辅助补充。陈蕾和于田 (2018)[6] 研究了周期性公司正常化估值的理论框架 , 并且对模型进行构建 , 提出运用绝对平均测算模型、相对平均测算模型、近似年金测算模型等方法估计周期性公司的正常化价值。纪益成 (2018)[7] 研究了企业价值评估和企业估值之间的关系 , 并提出二者在理论基础和财务会计核算上并不相同。曹启立 (2019)[8] 对 PPP(Public-PrivatePartnership) 股权投资估值进行了理论分析与应用举例 , 针对估值过程中的现金流数据选取问题 , 认为首先要分析 PPP 实施方案与合同条款的可执行程度。汤谷良(2021) 认为企业价值目标、估值原则、企业战略规划和盈利模式转型之间存在一定的关系 , 通过对企业估值模型的筛选, 寻找出企业盈利模式选择的关键要素。

2、企业估值概念界定及理论基础

2.1 企业估值的定义

企业估值是一个经济学术语，它指的是对企业内在价值进行评估的过程。这种评估主要着眼于企业本身，通过考察企业的资产和获利能力来确定其价值。企业估值在投融资、交易等方面具有重要意义。企业估值的体系架构会因企业所处行业特点、企业发展阶段、市场环境及其他各种不确定因素的影响而有所不同。常用的估值方法包括蒙特卡罗方法、自由现金流量折现模型、经济增加值或经济利润模型、股利折现模型以及基于市场比率的估值模型等。这些方法各有优缺点，选择哪种方法取决于具体情况。企业估值是资本市场中非常重要的一个环节，正确的企业估值可以帮助投资者做出明智的决策，同时也对企业的融资与投资决策具有重要指导作用。

2.2 企业估值的方法

(1) 市场法

市场法的运用与我国的市场经济体制的建立、发展以及资产的市场化水平有很大的关系。在中国 , 伴随着社会主义市场经济的不断发展与健全 , 市场法的运用越来越广泛 , 越来越受到人们的重视。在实际操作中, 比较常见的方法是市盈率法和市净率法。

(2) 收益法

在公司价值评估中 , 最常见的一种方法就是收益法。收益法是一种估计估值目标在将来的正常净收益 , 选取合适的报酬率或资本化率、收益乘数, 将其折现到估值时间, 再进行累计, 从而估计出估值目标的合理价值、预计估值目标的未来实际收益 , 再通过报酬率或资本化率、收益乘数将其转化为实际值 , 从而得出估值目标的实际价值的一种方法。在收益法中 , 最常用的模型是 : 现金流量贴现模型、股利贴现模型以及经济附加值模型。

(3) 成本法

成本法指的是在实际情况下 , 对一个处于崭新状况的被测物进行再购买或建设 , 需要的所有费用 , 扣除被测物的物理性陈旧贬值、功能性陈旧贬值和经济效益陈旧贬值之后的差异 , 以此来衡量被测物实际价值的一种评估方法。成本法尤其适用于单一的、无收入、难以在市面上寻找到买卖参考的评估物。成本法在实际运用中有其局限 , 在应用成本法对一项财产进行评价时 , 常常会忽略一些无形的财产 , 为避免评价的不真实 , 还必须再次采用收入法或市场法来对其进行确认, 这也给实际的运作带来了一定的困难。

(4) 期权法

期权法作为一种从金融选择权中派生出来的估值方式, 已被越来越多地应用于企业的估值中。在对公司进行价值评价时 , 对于高成长、高风险性的公司 , 由于收益法忽视了不确定因素 , 而期权法对风险因素进行了考量 , 所以期权法比常规的估值方法更适合对这类公司进行估值。但由于期权法模型其进行了大量的假定 , 使得估值的结论与现实情况有较大的偏差 , 该方法的推广程度较低 , 需要提高其在市场上的效用 , 其还具有一定的主观性。因此 , 该方法的科学性还需要进一步的验证。

3、温氏股份经营现状分析

3.1 公司宏观环境分析

使用 PEST 方法分析温氏股份的宏观环境，我们可以从政治、经济、社会和技术四个方面来进行：

(1) 政治环境：

温氏股份所处的农牧业是我国的重要产业，政府对农业、畜牧业和食品安全等方面的政策支持和监管将直接影响温氏股份的经营和发展。政府与其他国家签订的贸易协定，如与欧盟、北美自由贸易区等的贸易关系，可能对温氏股份的进出口业务产生影响。政府制定的相关法律法规，如食品安全法、动物防疫法等，对温氏股份的生产经营、产品质量等方面有严格要求。

(2) 经济环境：

随着人们对食品安全和品质要求的提高，对高品质畜禽产品的需求不断增长，这为温氏股份提供了广阔的市场空间。并且国内外经济形势的变化可能对温氏股份的原材料采购、产品销售等方面产生影响。

(3) 社会环境：

随着消费者对食品安全和品质的重视，对温氏股份等龙头企业的认可度不断提高。温氏股份在食品安全、环保生产等方面积极履行社会责任，有助于提升企业形象和品牌价值。不同地区的文化背景和消费习惯可能对温氏股份的产品推广和销售产生影响。

(4) 技术环境：

温氏股份在畜禽育种、饲料营养、疫病防治等方面拥有多项国内领先、世界先进的育种技术，技术创新有助于提升产品质量和生产效率。持续推进科技赋能和数字化转型，提升公司的运营效率和盈利能力。温氏股份积极应用新技术如物联网、大数据等提升养殖管理水平和产品质量追溯能力。

3.2 温氏集团简介

温氏集团，即温氏食品集团股份有限公司（简称“温氏股份”），创立于 1983 年，由七户农民集资 8000 元起步。现已发展成为一家以畜禽养殖为主业，以食品加工、现代农牧装备、生物制药、金融投资等为配套业务的跨地区现代农牧企业集团。公司在全国 20 多个省（直辖市或自治区）拥有控股公司，并拥有大量的合作农户（或家庭农场）。其主营业务为肉鸡和肉猪的养殖和销售，同时兼营肉鸭、奶牛、蛋鸡、鸽子的养殖及其产品的销售。此外，公司还围绕产业链上下游，配套经营畜禽屠宰、食品加工、现代农牧设备制造、兽药生产、生鲜食品流通连锁经营、金融投资等业务。温氏股份在深交所挂牌上市，股票代码为300498。经过几十年的发展，公司已成为我国生猪、黄羽鸡养殖的龙头企业，其养殖规模甚至大于行业第二到二十名之和。温氏股份具备合理完善的利益分配机制，大部分员工持有公司股票，公司决策较为集中。此外，温氏集团还拥有控股子公司温氏乳业，该公司始创于 2000 年，下辖奶牛养殖和乳品加工销售两大业务公司，业务涵盖牧草种植、奶牛养殖、乳品研发加工、物流运输、市场营销等领域。在广东、广西、湖南等地拥有多个规模化奶牛养殖基地，饲养奶牛数量众多，产品涵盖低温和常温系列乳制品、乳饮料等。然而，值得注意的是，温氏股份在2023年营收虽然达到 899.02 亿元，但净利润却亏损 63.9 亿元。这表明公司在面临市场竞争和宏观经济形势的不确定性时，也面临一定的挑战。总体来说，温氏集团凭借其强大的实力和多元化的业务体系，在农牧行业中具有举足轻重的地位。

3.3 温氏集团自由现金流预测

财务分析指的是以会计核算和报告材料以及其它有关的材料为基础 , 采用一整套专门的分析技术与手段 , 对公司等经济组织的以往和目前的有关筹资活动、投资活动、经营活动、分配活动利润 ,营运能力等、偿债能力、发展能力等状况进行分析和评价的经济管理活动之一。文章从盈利能力、经营能力、偿债能力和成长能力这几个角度, 客观分析了温氏集团的财务情况。

3.3.1 EBIT 预测

(1) 营业收入预测

温氏集团的营业收入主要来源于生猪养殖和肉鸡养殖业务。具体来说，这两个业务在公司营业收入中的占比较大，其中生猪养殖业务的营收占比约为 54% ，而肉鸡养殖业务的营收占比约为 41% ，是公司的主要营收来源。

此外，温氏集团还向上下游延伸布局了畜禽屠宰、食品加工、兽药等业务，这些业务也为公司带来了一定的营业收入。然而，由于生猪养殖和肉鸡养殖业务均存在周期性，公司的利润受养殖周期

影响波动较大。

温氏集团 2019 年至 2023 年分产品的营业收入及其增长率如表4.1 所示

表4.1：温氏集团 2019 年至2023 年营业收入及其增长率( 亿元)

数据来源: 根据温氏集团年报计算整理

正数表示营业收入在增长。其中，2019，2020，2022，2023 都是正数，表示这四个时期的营业收入在增长。负数表示营业收入在下降。2021 是负数，表示这个时期的营业收入在下降。增长率最高的是 2022，表示这个时期的营业收入增长幅度最大。增长率最低的是 2021，表示这个时期的营业收入下降幅度最大。其余的增长率都在 0 到 0.3 之间，表示增长幅度相对适中。有两个时期的营业收入在增长，一个时期的营业收入在下降，其余两个时期的增长幅度相对较小。这可能表明营业收入的增长存在波动，但总体趋势可能是增长的。综上所述，这五个营业收入增长率数据表明，公司在某些时期实现了营业收入的增长，但在一个时期出现了下降。增长幅度存在波动，且整体增长不够稳定。考虑到周期的影响 , 以及企业发展战略和宏观市场环境 , 在预测期内采取复合增长率。按照GDP 增速 6% 的 30% , 加上头部生猪养殖企业年均复合增长率 8.24% 的 30% , 再加上温氏集团股份平均增长率 10.64% 的 30% , 最后再加上人均可支配收入增速 6.5% 的 10%. , 即未来五年的营业收入增长率 7% 。

表4.2：温氏集团 2024 年至2028 年营业收入预测( 亿元)